锦鸡股份上半年转亏 国信证券保荐上市A股两募资共8亿

# 锦鸡股份上半年转亏迷局：8亿募资背后的战略失衡与财务承压2025年上半年，江苏锦鸡实业股份有限公司（股票代码：300798）交出了一份令人意外的成绩单——在营业收入同比增长27.8%的情况下，归母净利润却由盈转亏，录得-381.29万元，同比降幅达149.76%。这家由国信证券保荐、两次募资合计超8亿元的染料行业上市公司，正陷入"增收不增利"的发展困境。本文将从募资使用、财务结构、行业环境三个维度，解析锦鸡股份转亏背后的深层原因。## 募资历程与项目变更：从染料扩产到产业链延伸锦鸡股份的资本运作轨迹清晰地反映了公司战略的重大调整。2019年11月，公司在国信证券的保荐下登陆深交所创业板，首次公开发行4178万股，发行价格5.53元/股，募集资金总额2.31亿元，扣除发行费用后实际净额1.85亿元。当时招股说明书明确显示，这笔资金将全部用于"年产3万吨高档商品活性染料建设项目"，旨在扩大核心产品产能，巩固公司在染料市场的份额。然而仅隔半年，公司便于2020年6月宣布重大募资用途变更。因所处园区产业调整升级等因素，原染料扩产计划被搁置，募集资金转而投入"精细化工产品项目"，建设内容变更为年产H酸、1.5酸等染料原材料3.96万吨及硫酸、醋酸等基础化工产品36.85万吨。这一变更不仅意味着投资方向从终端产品转向上游原材料，实施主体也从泰兴锦云染料有限公司变更为新设立的宁夏锦兴化工有限公司，战略重心向西北转移。为支撑这一转型，锦鸡股份于2021年11月再次通过国信证券保荐，发行60万张可转换公司债券，募集资金总额6亿元，扣除费用后实际净额5.75亿元。至此，公司两次募资累计净额达7.6亿元，全部投入宁夏锦兴的精细化工项目，项目总投资额也水涨船高至12.48亿元。值得注意的是，该项目原计划2023年6月完工，但因外部宏观经济变化及突发事件影响，先后三次延期，最终截止日期延至2025年7月31日。## 财务困局解析：增长背后的利润吞噬机制2025年中报数据揭示了锦鸡股份复杂的财务状况。表面上看，公司营业收入5.8亿元同比增长27.8%，得益于染料市场需求回升带动销量增加。但深入分析发现，多重成本因素共同吞噬了增长红利，导致净利润转负。财务费用激增成为亏损的主要推手。中报显示，公司财务费用同比暴增270.7%，主要因借款利息支出及可转债利息在工程转固后费用化。这一变化反映出两个关键问题：一是宁夏项目建设周期延长导致融资成本持续累积；二是项目转固后利息停止资本化，直接计入当期损益，大幅削弱盈利能力。截至2025年一季度末，公司负债总额达8.79亿元，较2024年末的1.84亿元大幅增长，财务杠杆显著提升。管理费用高企进一步加剧利润压力。报告期内管理费用同比增长60.35%，主要源于子公司设备未投入使用期间的折旧计提增加。这一现象折射出项目延期带来的资产闲置问题——宁夏项目累计投入已达7.45亿元，投资进度98.02%，但设备闲置仍需计提折旧，形成"投入未产出"的尴尬局面。应收账款风险同样不容忽视。截至报告期末，公司应收账款占最新年报归母净利润比例高达5284.79%，资金回笼压力巨大。尽管经营活动现金流净额同比改善145.92%，但货币资金与流动负债比例仅为48.91%，短期偿债能力承压。这种"高增长、高应收、低现金"的模式，加剧了公司的资金链紧张。盈利指标恶化趋势明显。公司毛利率14.23%虽同比提升7.66个百分点，但净利率却降至-0.66%，同比下降138.94%。三费占营收比例升至9.75%，同比增加30.02个百分点，成本控制能力减弱。从历史数据看，公司ROIC（资本回报率）从上市初期的中位数7.85%下滑至2024年的0.7%，投资效率显著降低。## 项目前景与行业挑战：转型阵痛与市场博弈2025年5月，锦鸡股份公告宁夏精细化工项目已完成募集资金承诺投资，累计投入7.93亿元，投资进度104.37%，并宣布项目结项。这一时间点恰好在延期截止日（7月31日）前两个月，意味着项目建设已基本完成，即将进入运营阶段。但该项目能否扭转公司盈利颓势，仍面临多重不确定性。从产业链布局看，项目建成后将实现染料原材料自给自足，理论上可降低生产成本，提升毛利率。H酸、1.5酸等中间体作为活性染料的核心原料，占生产成本比重较高，垂直整合有助于公司抵御原材料价格波动风险。但实际效益取决于两点：一是产能利用率能否快速提升，摊薄固定成本；二是产品质量与成本控制是否具备市场竞争力。行业环境构成双重影响。一方面，2025年染料市场需求回升带动锦鸡股份营收增长，为新项目提供了市场基础；另一方面，染料行业竞争激烈，环保政策趋严，可能限制行业整体盈利空间。据了解，近年来国内染料行业集中度逐步提升，头部企业通过规模效应和技术优势挤压中小厂商利润，锦鸡股份需在新产能释放过程中快速抢占市场份额。财务结构优化需求迫切。尽管宁夏项目已结项，但公司仍面临三大财务挑战：一是应收账款高企可能引发坏账风险；二是负债规模扩大导致财务费用持续承压；三是项目投产后的折旧摊销可能进一步影响短期利润。2025年二季度数据显示，公司单季实现净利润332.82万元，同比大幅改善，或许预示项目开始贡献正向收益，但持续性仍需观察。## 保荐机构角色与资本效率反思作为锦鸡股份两次募资的保荐机构，国信证券在公司转型过程中扮演了关键角色。从首次公开发行的染料扩产计划，到可转债募资的产业链延伸战略，国信证券均出具了保荐意见，并承担持续督导职责至2023年12月31日。回顾整个募资过程，有几个问题值得关注：一是首次募资用途变更距离上市仅半年时间，当初的可行性分析是否充分考虑园区政策变化风险；二是项目三次延期反映出的执行风险，在保荐过程中是否得到充分揭示；三是7.6亿元募资投入后，公司ROIC从上市初期的较高水平降至0.7%，资本使用效率是否达到预期。监管层面也曾暴露公司治理问题。2023年，江苏证监局对锦鸡股份高管苏金奇出具警示函，因其超额减持股份且未按规定预披露。此外，子公司锦汇化工曾因未按规定开展应急预案评估被处以3万元罚款。这些细节反映出公司在内部控制和合规管理方面存在不足。对于投资者而言，锦鸡股份的案例提出了重要警示：在评估上市公司募资项目时，不仅要关注行业前景，更需审视公司战略执行力、风险应对能力及内部控制水平。宁夏项目的投产将成为公司发展的重要转折点，其后续经营数据和财务表现，将最终检验这8亿元募资的投资价值。